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有原油期貨就有中國價格？中國離定價權(quán)還有多遠
時間:2019-11-26 15:51 來源:期貨入門網(wǎng) 作者:admin 點擊: 次
有原油期貨就有中國價格？中國離定價權(quán)還有多遠
被寄予了太多希望的中國原油期貨幾經(jīng)推遲，終于2018年3月26日在上海國際能源交易中心推出。
業(yè)界大事，媒體矚目，更何況開市當日場面火爆，包括熱心群眾及相關(guān)人士躊躇滿志也是自然。至今已近一月，冷靜面對，再拾這一話題，未必不是好時機。畢竟，開張之日，政商名流添柴助力之時，只適合來捧場說吉利話。更何況，有關(guān)中國原油期貨的核心觀點，前些年筆者也表達過多次了。
雖然樂見，但是，對于奪取國際定價權(quán)和取代美元計價結(jié)算的愿望與呼聲，作為具有些許職業(yè)素養(yǎng)的研究人員，要想把邏輯因果講清楚，既需要能向讀者交待明白中國石油行業(yè)的基本事實，還得深入淺出表述一些雖不深奧、但實難直白的金融規(guī)律。
首先需要指出的是，相比于媒體的用心關(guān)注和吃瓜群眾的熱情解讀，期貨行業(yè)和石油行業(yè)的專業(yè)人士對于推出上海原油期貨的反應大體是足夠冷靜的。3月26日當日，新浪期貨欄目文章中，有20余家頂級期貨公司研究院對原油期貨上市首日表現(xiàn)進行的獨家點評表明，多數(shù)機構(gòu)代表就交易層面發(fā)表了專業(yè)意見，包括并不限于：初期價格精準錨定外盤（中信期貨、銀河期貨、建信期貨、一德期貨、中糧期貨）、產(chǎn)業(yè)機構(gòu)尚未完全進入（興證期貨）、首日價格及走勢問題（銀河期貨、華信期貨、中電投先融期貨）等。
中化集團經(jīng)濟技術(shù)研究中心首席研究員王能全發(fā)表于2018年3月19日《財經(jīng)》雜志的文章《人民幣原油期貨的理想與現(xiàn)實》也明確指出，由于交割品種的設計缺陷、石油行業(yè)的壟斷格局和人民幣的不可完全兌換，對國產(chǎn)原油期貨不能寄予過高期望。更早前，中國社會科學院日本研究所學者劉瑞于2015年發(fā)表于《國際石油經(jīng)濟》第8期的文章《日本石油期貨市場發(fā)展困境及其啟示》也同樣指出了中國建設原油期貨市場需要關(guān)注的幾乎所有主要問題。
本人急就的拙文《有了原油期貨 離中國定價權(quán)仍很遠》見于2013年7月20日《中國經(jīng)濟導報》。2014年1月3日《中國石油報》記者王源的《金融游戲，還是戰(zhàn)略舉措——中國原油期貨發(fā)展前景解析》、2014年2月15日《中國經(jīng)濟導報》記者馬蕓菲的《原油期貨或?qū)⑼瞥觯闭嬲默F(xiàn)貨市場成掣肘》中，筆者也曾表達了同樣的觀點。
以上列舉并不全面，但足以表明在中國原油期貨這個問題上，專業(yè)人士的觀點不但是明確的，而且是具有先見性的。這可能也表明，這一問題的專業(yè)性或許正是專業(yè)觀點難以傳播并被有效接受的原因。鼓不捶不破，理不辨不明。或許，直白的表達比隱晦的暗示更有助于去偽存真。以下，筆者略陳八個觀點。
中國還沒有真正的原油市場
第一，商品市場的發(fā)展有其內(nèi)在規(guī)律。商品市場是從低級階段向高級階段發(fā)展的，只有處在相對低級階段的市場達到一定規(guī)模、發(fā)展較為成熟而又不能滿足更高級的需求時，更高級的市場才會自然出現(xiàn)。現(xiàn)實中，如果超越原油市場的較初級階段，直接建立較高級的原油期貨市場，很顯然是違背了經(jīng)濟發(fā)展的客觀規(guī)律。
第二，中國還不具備真正意義的原油市場。市場制度價格機制意味著花錢辦事、價高者得。到目前為止，中國的原油還不是由市場價格機制配置的，體制外具有潛在原油需求的煉油廠商不能通過市場手段獲得原油。原油生產(chǎn)領域的準入也存在一系列值得探討的政策法律問題。原油進口資質(zhì)在一定程度的放開只是在進口經(jīng)營權(quán)上的放松。進口配額管制作為使用權(quán)管制的一部分依然存在。老百姓將石油行業(yè)稱為壟斷行業(yè)多多少少有些道理。這些都是現(xiàn)實。所以，原油作為生產(chǎn)要素的市場化進程仍處于停頓。
“中國價格”其實是影子價格
第三，中國的原油期貨交易所沒有定價功能。大家都能說出來期貨市場的三大功能：價格發(fā)現(xiàn)、套期保值和投機場所。大家也都知道，當今世界的國際原油定價是期貨市場定價。但是，我們還需要把這兩點結(jié)合起來理解，原油定價權(quán)依賴于原油期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能。注意，是功能！價格發(fā)現(xiàn)的功能！不是期貨交易所本身！定價權(quán)不必然產(chǎn)生于期貨交易所物理場所的商業(yè)運營本身。
眾所周知，中國既是重要的產(chǎn)油國，又是更重要的進口國。中國在國際市場上的地位，可以說是要“上門”到“別人的場子”談生意，而不是“坐等”別人來“自己的地盤”談生意。談生意的“平臺”、“談判桌”、規(guī)則和條件都不在中國，中國還要去“上門”參與，就是因為中國連真正意義的原油現(xiàn)貨市場都沒有。目前上海原油期貨的7個交割品種中，只有1個是中國的勝利原油。雖具有形成中國價格的潛在可能，但這唯一的品種還是主要在中國石化內(nèi)部流通，實際上并無市場可言。所以，中國只能接受具有現(xiàn)貨市場基礎的國際原油期貨市場形成的價格基準。
因此，我們雖具雄心搭建出一個原油期貨市場，卻沒成想閹割了功能。這只是個物理場所意義上的交易中心，是沒有產(chǎn)業(yè)基礎的空中樓閣。
當然，有人會質(zhì)疑說，中國原油期貨上市的首日就有包括“四桶油”在內(nèi)的境內(nèi)外機構(gòu)參與競價，聯(lián)合石化與殼牌公司簽署的原油供應長約，約定從2018年9月開始殼牌供應聯(lián)合石化的中東原油以上海原油期貨作為計價基準，成為首筆以上海原油期貨計價的實貨合約。這難道不意味著中國原油期貨市場已形成被業(yè)界接受的價格基準嗎？對此，還需要做進一步解釋。
第四，中國的原油期貨價格不是“中國價格”。期貨價格被接受為交易基準價格是期貨市場發(fā)育成熟度和影響力的標志。但是，真正的市場影響力是由小到大逐漸發(fā)展形成的。交易規(guī)模小的市場必然是影子市場，因為跨市場套利活動會消化掉小規(guī)模市場的獨立價格存在，進而演變?yōu)槭澜绱笫袌龅囊徊糠帧＝灰滓?guī)模大的市場未必不是影子市場，因為交易規(guī)模大未必意味著可以形成真實價格。真實價格的形成需要以存在真正的市場為前提。影子市場上的價格就是影子價格。影子價格未必是市場價格的完美鏡像。影子價格同真實價格會有差異，反映的也只是不同品質(zhì)(意味著加工成本)、運輸成本、倉儲成本等因素的差異，可以理解為24K黃金和18K黃金的價格差異。
大家不妨注意一下，中國原油期貨行情的分析中，考慮的因素都是國際市場要素，比如歐佩克限產(chǎn)協(xié)議的執(zhí)行、美國原油庫存變動、某個產(chǎn)區(qū)的活躍鉆機數(shù)、地緣政治因素等，幾乎沒有中國因素。再有，每天中國原油期貨從開盤開始，價格絕對不敢顯著偏離紐約、倫敦和迪拜的價格。這說明什么？很簡單，交易價格不體現(xiàn)中國基本面因素，根本就不是“中國價格”，只是國際原油市場的影子價格。以上海原油期貨作為計價基準，本質(zhì)上還是盯住國際市場價格。
中國因素尚不能影響國際市場
第五，中國因素尚不能影響國際原油價格。首先，由于現(xiàn)貨市場沒有發(fā)育到位，就不存在中國市場的真實價格，機構(gòu)的跨境跨市場套利行為也就不能將中國因素反饋到國際市場。
那么，如果今后中國原油現(xiàn)貨市場實現(xiàn)了市場化，并且在此基礎上，上海原油期貨交易規(guī)模進一步提高，是否就意味著“中國價格”逐步成為國際價格呢？
很遺憾，我們不光沒有培育現(xiàn)貨市場，期貨市場的建立也不以柜臺市場的出現(xiàn)和成熟為前提。所以，也就不存在柜臺市場的做市商因“見價成交”的成交義務而產(chǎn)生的頭寸對沖需求。這樣，中國市場的多空狀況不能經(jīng)由做市商的海外對沖而直接反饋到國際市場，進而直接影響國際價格。
再有，我們還要理解的是，目前國際原油價格的形成中缺乏中國資金的參與。現(xiàn)有價格形成機制下，資金同基本面因素一樣，都是重要的價格影響因素。這就涉及一個資本項下自由兌換的問題。大家雖然能理解，國外資金進不來，市場交易的活躍性會受到影響，可能出現(xiàn)流動性不足的問題。但是，我們往往沒有充分意識到，中國的資金出不去，是不能參與國際市場價格形成的。因此，如果以國際定價權(quán)為目標，資金在未來能夠自由匯出也是必要的條件。
第六，原油期貨合約以人民幣計價不等于使用人民幣計價結(jié)算成為交易慣例，更挑戰(zhàn)不了美元地位。如果拋開定價功能的考慮，人民幣作為上海原油期貨的計價貨幣除了滿足中國境內(nèi)交易需以人民幣計價的要求之外，已沒有其他意義。因此，原油的人民幣計價結(jié)算問題就演變?yōu)樵徒灰?目前階段只是原油進口)的人民幣結(jié)算問題。
第七，套期保值功能可期，但中國石油公司國內(nèi)市場上原油價格風險管理的動機不足。雖然中國原油期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能缺失，但套期保值功能仍然可以期待。只可惜中國不但原油市場化尚未實現(xiàn)，成品油價格也沒有“國際市場化”。現(xiàn)行成品油定價依舊是執(zhí)行了十年的“原油加成本”機制。簡單說，該機制要點有三：第一，“原油加成本”的原油是指原油成本；第二原油成本是所謂成品油價格調(diào)整周期的“歷史成本”；第三，“原油加成本”的成本是指加工成本及合理利潤。
讀者可以思考一下，期貨市場的三大功能，上海原油期貨已經(jīng)實現(xiàn)了什么？
很多人津津樂道的上海原油期貨交易數(shù)據(jù)確實體現(xiàn)了很好的市場流動性，但流動性指標能夠反映的基本是投機活躍程度。我們真心期望能夠公開散戶與機構(gòu)、境內(nèi)機構(gòu)與境外機構(gòu)盈虧規(guī)模和比例等相關(guān)數(shù)據(jù)，用以判斷財富分配效應。即便不能實現(xiàn)，也希望大家還能清醒地意識到，中國推出原油期貨的根本目的不是新創(chuàng)造一個投機場所。我們也曾意氣風發(fā)地要尋求中國定價權(quán)。切記，不忘初心，方得始終。
千里之行，始于足下。不管中國離原油定價權(quán)還有多遠，走一步就會離目標近一步。原油配置的市場化是中國原油定價權(quán)的起點。當然，生產(chǎn)要素市場化對于部分經(jīng)濟管理者的既有思維仍具有一定的挑戰(zhàn)性。最后，筆者以習近平主席2018年新年賀詞中的一句話來結(jié)束本文：“2018年是全面貫徹中共十九大精神的開局之年。中共十九大描繪了我國發(fā)展今后30多年的美好藍圖。九層之臺，起于累土。要把這個藍圖變?yōu)楝F(xiàn)實，必須不馳于空想、不騖于虛聲，一步一個腳印，踏踏實實干好工作。”（作者為對外經(jīng)濟貿(mào)易大學教授，致力于中國企業(yè)海外經(jīng)營和中國能源政策領域的研究，擅長整合經(jīng)濟學、金融學、管理學、法學的整合學科研究）
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